Vivendi acquiert SFR pour réduire sa décote, mais s'expose aux télécoms

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En devenant actionnaire à 100% de SFR, Vivendi simplifie son organisation dans l'espoir de réduire la décote de son titre en Bourse, mais il devient aussi un groupe majoritairement actif dans les télécommunications, secteur aux perspectives incertaines, selon les analystes.

Vivendi a annoncé dimanche soir qu'il achetait à Vodafone les 44% qu'il ne détenait pas encore dans SFR, le deuxième opérateur télécoms français, pour 7,95 milliards d'euros.

La holding créée par Jean-Marie Messier dans les années 1990 "simplifie sa structure", souligne l'analyste Eric Ravary, de CM-CIC Securities, qualifiant ce rachat d'"étape majeure de la vie du groupe".

Le titre de Vivendi vaut en Bourse environ 20% de moins que la somme de ses actifs, déduction faite de ses dettes.

"Vivendi considère que l'une des raisons pour laquelle il y a une décote par rapport à la valorisation par l'actif net réévalué (ANR) est qu'il possède des (actionnaires minoritaires) importants", explique Conor O'Shea, analyste de Kepler Capital Markets.

Pour y remédier, "le groupe a comme stratégie de racheter ses minorités les plus importantes, dans SFR et Canal+", dans lequel il déjà détient 80%, rappelle-t-il.

Saluant le rachat des 44% de SFR, CM-CIC a d'ailleurs réduit la "décote cible" de 20 à 15%, et relevé son objectif de cours.

M. O'Shea est plus sceptique. "Cela reste une holding, car il y a toujours cinq activités différentes" (télécoms en France et à l'international, télévision à péage, jeux vidéo, musique) et "il n'y a pas forcément de synergies entre elles".

Par ailleurs, Vivendi, qui disposait de beaucoup de liquidités après la vente de sa participation dans le groupe de médias américain NBC Universal, a racheté les parts de Vodafone sur la base de 6,2 fois le résultat opérationnel (EBITDA) de la société, ce qui suscite d'autres réserves.

"Ils paient quand même un prix qui est au-dessus de la plupart des estimations du marché", estime Stéphane Beyazian, analyste chez Raymond James Euro Equities.

"Donc, si d'une part on réduit la décote de la holding, de l'autre, on prend également un surcoût du prix payé par rapport à la valorisation de l'actif, l'un compense un petit peu l'autre dans la valorisation", qui reste de ce fait identique aux yeux de l'analyste.

Le scepticisme est encore plus grand sur l'orientation prise par Vivendi, qui possédait déjà l'opérateur brésilien GVT et Maroc Telecom: plus de 60% de ses actifs relèvent désormais des télécoms.

"Ce secteur (...) a plutôt eu tendance à sous-performer ces dernières années, donc ce n'est pas vraiment un élément susceptible de mener à une revalorisation du titre", juge M. Beyazian.

"Les dirigeants de Vivendi sont plus optimistes que le marché sur le futur du secteur des télécommunications", ajoute M. O'Shea.

Les perspectives du secteur du mobile en France sont particulièrement "dégradées", selon l'analyste, qui estime que Free, qui va se lancer dans ce domaine début 2012, pourrait conquérir jusqu'à 10% de parts de marché en offrant des tarifs "à prix cassés".

"Tout le monde sera obligé de réagir" en baissant les prix, ce qui aura un impact sur les marges des opérateurs, déjà entamées par la réglementation sur les terminaisons d'appels entre opérateurs, qui seront encore plus abaissées dans les années à venir, poursuit M O'Shea.

"Si d'ici cinq ans les marges baissent pour passer de 30% à 20%, ça aurait été un mauvais pari, mais ça reste à voir", avance l'analyste, en saluant l'impact immédiat de l'acquisition, qui va permettre le versement d'un dividende jusqu'à 12% plus élevé et des économies d'impôts sur l'exercice en cours.

Pour l'agence de notation Fitch, qui a maintenu à "BBB" la note de Vivendi, ce rachat renforce pourtant SFR sur le marché français des télécoms.

A la Bourse de Paris, l'action Vivendi a gagné 0,58% lundi, clôturant à 20,63 euros dans un marché en repli de 0,29%.